股票作为长期投资的坏消息
20世纪末，很高的q值指出了一个非常黑暗的前景，这一点已经显得很清楚了。然而，这并不意味着我们能预测股市将在什么时候下跌。正如本书将通篇强调的，对于什么时候股市上涨或者下跌，是不可能作出可靠预测的。如果这是可能的，那么市场就会提前作出反应，而且这时市场就不能像它被预测的那样上涨或者下跌了。市场时机必然是不可预测的，但是虽然如此，投资者吵吵嚷嚷地认为知道事情什么时候将会发生的事实，可能是为什么会有如此多的关于股市的胡说八道被写出来的惟一主要原因。有一条英格兰谚语说，如果你向了一个愚蠢的问题，那么你将得到一个思轰的答案。
q值能作的是告诉你什么将可能发生。我们知道的许多最为确定的事情便是这种形式。一个例子是玩轮盘赌或者掷骰子。成功的机会有利于庄家(house)。我们知道如果赌徒们玩足够长时间的话，他们将会输，而且我们知道赌徒们输的概率。然而对于任何单个小球的旋转或者骰子的滚动，我们不能预测出很多的东西。
在这章，我们将展示，在1998年年底，q值粗略地暗示着，在1999 年期间股市有2/3的可能性将会在真实价值上下跌。有这样一种适度的各种短期概率的权衡，在1999年期间，股市升了而不是降了的事实并不太让人吃惊。但是正像在预测谁会在轮盘赌中胜出一样，随着时间的延长，通过q理论得出的预测结论将变得更为强有力。这样有大概85%的可能性,在未来的10年中，市场的真实价值将会下跌。轮盘每次旋转的结果是高度不确定的，但当旋转次数增加的时候，无法连续打败庄家(house)的机会迅速增加。
股价怎样高估了?
经济数据的本质意味着估价不可能是一门精确的科学。这样，虽然我们可以说在20世纪末q值非常高,我们不能确定到底有多么高。在估价中有两种主要的不确定性。
第一种形式的不确定性，也是最容易应付的，和q值至关:重要的特征有关，关于这点我们已经在第2章和第13章暗示了，即平均回复性一把q值拉回平均值的弹性力量。这种平均回复性的力量越强，以及衡量这一力量的数据我们拥有的越多，我们就能越精确地估计股价过高的程度，(想像一下，你可以看见皮球在一根弹簧上面弹上弹下，但是，你要么看不到弹簧，要么看不到系着弹簧的底座。底座就正像“基本面”一样。你观察皮球的时间越长，它的运动越有规律，你就能够越准确地指出底座会在哪里，仅仅凭借观察皮球的运动。)
这种不确定性的范围可以被测量出来，通过显示我们能确信(在某种精度下)真实值处于其中的某一个范围。你希望结果越确定，这一范围就越宽。例如，如果你需要的是95%的确定性，这一范围将需要比你所满意的范围一如果你对于90%的确定性就很满意一更宽一些。 统计学家称这些范围为“置信区间”。
表显示了1998年年末'和过去处于市场高峰时的q值估价过高的置信区间范围。如果股市曾被恰当地确定q值，这一范围本应当在1的两侧，而且这一范围覆盖了每一情况下95%的可能的取值。所以，虽然我们不能绝对地确定估价过高的程度，但以这些数据的平均回复性为基础，我们能更加确定估价过高的概率。数据暗示有95%的概率，在这些时刻，股价过高的程度在表中每行所显示的两个值之间。这意味着我们可以说有95%的可能性，在1998 年年末，股市2.2到2.5倍地被过高定价了。
然而，表中的不确定性范围只能应对一种形式的不确定性，因此它定会高估我们可以用来测量市场价格过高的精确性的真实程度。为了使我们的计量更准确，我们需要知道我们能对数据的可靠性有怎样的信心。
我们曾经遇到有关q值应用的许多批评，这些批评声称数据是不可靠的。我们将在第25章和第30章更深入地回应这些言论，但是在这一阶段我们仅仅指出，有关q值的数据是从与广泛范围上的经济数据一样的来源中得出的，正如被通常当作理应可以信任的测量国民生产总值的那些数据来源一样。那些声称有关q值的数据是不可靠的人，并没有对q值根植于其上的那些数据的不可靠性提出同样的言论。但是，事实上，并不是计算q值的方式的可靠性被质疑，事实是，正在作出售股权生意的那些人不喜欢他们的生意被q值传达的消息所损坏。
为了改变关于q值的数据资料一如果以 任何一种重大的方式使这一信息足以改变一那将必然导致过去 10年到15年美国经济史的重大改写。既然其他的数据显示了一个一致的故事，而且因此得以共同支持，这样一种重写将会由于毁坏要点而限制其可信度。因此，虽然我们没有声称关于q值的数据是完全可靠的，但我们相信，q在可靠性上和其他从同样被普遍接受的官方来源得来的经济数据一样有同样的信誉。
我们也要指出，平均值的复原性之特性本身也是支持数据精确性的证据，因此，正如我们在第4章指出的，这恰恰是经济理论预测的。
q理论的未来
虽然这样高的q值对于q值未来将怎样变化有非常强的暗示作用，但这只能在概率的层面上这样说。由于我们有大约100年的数据，我们可以用这些概率来描绘出未来q值将最可能怎样运动。我们在图显示这一点。
像表一样，这张图给出了置信区间一有关未来q值的不确定性范围。延续弹起的皮球的类比，图中显示了短期跳动预计将有90%的时间停在其中的一个区域。我们预计，只有5%的时间q值会弹人比它低的一个范围，也只有5%的时间会弹得比它高。因此，我们可以在95%的程度上确定q值低于这一范围的上限。
在短期前景和长期前景之间有显著的差异。因为股票价格，以及q值在短期是非常不确定的，q值始于这样高值的事实当然不会排除在短期它还将进一步上升的可能性;但随着时间的流逝，出现这种情况的机会变得越来越少。3在5年到10年的时间范围内，q值的取值范围可能明显低于1998年年末的数值。表15.2显示，在20年的范围内，q值将会回落，这在统计上几乎是确定的。
什么使q下降?
到目前为止，我们把注意力局限于q值,但是很明显长线投资者们必然对其在股票价格以及每股收益上的含义很感兴:趣。正如我们在第2章提到的，我们可以把q值的定义如下写出:
股票价格;q值=每股企业的净值
既然q值是一个比值，它下降的原因既可能是因为分子的部分下降，也可能是因为分母的部分上升。逻辑上，任何一部分均能进行这种调整。然而，只有q值能警告股票价格变化的风险，它才对投资者有用。
我们可以通过两种方式评估这一风险。首先，我们可以扩展我们已使用的关于q值的方法，即通过观察历史模式并用它们来估计股票价格下跌的可能性。这是在本章余下部分我们的关注点。但是q值只有在我们了解它是怎样起作用的时候，才会使人满意。所以在下一章我们转向这一问题。两个问题的答案都强化了q理论，正像它们本应该如此那样。
股票价格的风险
平均回复性的特点意味着当q值很高时，它就可能会回落下来，而当q较低时，它便可能会上升。因而q值包含着有关q值未来变化的信息。图用最为简单的方式展示了另一半消息:它很明显地显示q值的变化和股票价格的变化是密切相关的。q值上升或下降之际，股票价格通常也上升或下降。这两个特点加在一起，告诉我们q值不仅仅可以提供有关它自己未来的信息;而且也能提供有关未来股票价格的信息。通过眼睛，这种方式就会发现的结果，也可以通过更多的检验来证实。在统计土，有明显的证据表明q值确实提供了这种信息。
这种短期关系在较长的时间跨度内甚至变得更为明显了。当然，这隐含在我们在第13章指出的q值与事后价值之间的巒切关系之下，由于在任何特定的年份里，事后价值以总结的形式，概括了在随后的收益上所发生的事情。因此q值与事后价值之间的联系显示了q值传达信息的实力，即q值传达了长期和短期关于股票价格以及每股收益的风险信息。”
我们在第2章也看到了，紧跟q值过去的高峰值而来的便是重大的价格调整。这些调整从比较近的时期一既有美国也有其他地区一的50%的下降，到1929年之后的80%的下降不一而足。
根据股票价格的风险，我们可以用总括的方法概括这些特征。有关的统计方法更复杂一些，虽然它后面的理论是很简单的。核心就是我们通过观察过去q值和股票价格之间相互联系的模式，来评估未来股票价格的风险。
我们已经在投资于股票和玩轮盘赌之间作了类比。当然了，当q值处于或接近于其平均值的时候，在股市和普通场合的轮盘赌之间有一个重大差异。通常，股票投资者可能集中堆砌他们的某些喜好上的机会。然而在q值上升之际，这些有可能成功的机会逐渐变差，直到今天这种极端的水平，这些可能成功的机会对于投资者而言已非常小了。图中显示，未来5年到10年期间价格下降的可能性显著地高出未来1年内出现这一情况的可能性。这点可直接从轮盘赌的类比中得出。总有走运的机会，但是你在桌子边坐得越久，持续走运的机会就越小。
在大约超过10年的时候，这种概率又开始下降了，虽然仅仅是逐渐的。正如我们前面指出的，这一点之所以发生是因为，经过足够长的时期，成功的机会通常更强地取央于股票投资者的喜好上面。随着时间的流逝，近期不好的前景逐渐被较长时期的好前景抵消了。
对投资者的隐含含义
虽然存在一些股票价格将不会下跌的可能，但这种慰藉很少。没有资本升值，你从股市得来的惟一收益就是你的红利收入。在目前“倾斜的市场”极端低的红利收益下，股票价格既不上升也不下降之时，投资者要是持有其他资产的话将会好得多。
到现在为止，股票价格在可持续的基础上，以每年10%或更高的速度增长几乎是统计上不可能的，这一点应该是非常明显的。由于调查显示，一般投资者的期望值通常高于10% ,投资者很快将从股票中觉醒看来几乎是必定无疑的。一旦这件事发生了，q投资者可以期待股市再一次变为一个值得投资的地方。但是由于股票价格的重大崩溃将构成一般投资者觉醒过程必要的一部分，只有q投资者一这时当然已经抛出了股票一将能够真的很高兴看到这一机会。
有关股票作为长期投资的坏消息
至今为止信息应该很清楚了。在20世纪末，在股票方面，成功的机会可能比过去100年里的任何时刻都更加严重地不利于投资者。因为收益是不可预测的，下一年的收益或许可能仍然是可以接受的。但是，正像轮盘赌一样，投资者在桌边坐得越久，发生这种情况的概率就越低。
隐含的含义也很明显:长线投资者应当抛出股票。在第5部分，我们将看一下替代性的，你应当怎么安置你的钱。但是首先我们需要做两件事。
●首先，在第16章，为了了解q值为什么将会下降，我们需要看看在q值下降的概率后面还有些什么。
●其次，在第17章，我们想提醒你有关q值的好消息。
我们想显示q值帮助解释了为什么股票在过去曾经是那么好的一种长期投资。同样，我们期待在不太远的将来，当20世纪最大的股票市场泡沫破碎之后，股票将再次成为一种出色的长期投资。通过证实股票可以而且确实提供了恰当的价值，q值将再次扮演关键性的角色。
