揭开A股市场“伪价值投资”的外衣
价值投资，一直是A股市场中的流行语，简单来说就是在一家公司的市场价格相对于它的内在价值大打折扣时买入其股份。其最重要的核心是复利、安全边际、内在价值和实质价值、特许经营权、长期持有原则。所谓“复利”就是“钱生钱”，把每一分赢利全部转换为投资本金，它是与长期持有原则配合使用并达到效果的。最简单的就是我们都知道，若每年赢利在30%左右，持续30年，其复利效应就可使你的本金扩大1_倍。而价值投资的其余几个因素都是相对模糊的概念，比如特许经营权，简单来说就是企业的核心竞争力；安全边际，就是价值与价格相比被低估的程度或幅度；实质价值，常规理解就是收盘价，也就是股票的价格；内在价值在理论上的定义很简单，是指一家企业在其余下的寿命史中可以产生的现金的折现值。
由于后几大重要理念是模糊的，所以价值投资很深奥，并不是三言两语就可以讲述清楚的。股民之所以热衷于价值投资，原因在于两点：其一就是前面提到的复利效应所带来的巨大收益；其二就是长期持有，操作简单。但实际上这里是存在误区的。价值投资非常深奥，所以在买入前需要做非常多的研究和功课，甚至很多研究的工作量是常人难以想象的，但股民往往就简单地认为，价值投资就是买入不动、长期持有。其实这迎合的是一些股民深套后的感受，认为只要持有几年就能解套，但实际上错误就是错误，你坚持错误的结果只是酝酿更大的错误。价值投资中提到的长期持有，实际上是指在思路正确的情况下，坚持正确的时间越长，获利就越多，而不是说被套的时间越长就越坚持。这是A股市场很多“伪价值投资”的误区之一。
为什么说价值投资无法在A股市场中大行其道?
其实，我们还忽略/重要的一点，就算我们对价值投资有非常深刻和正确的理解，那么我们还要思考一下，我们的股市是否存在价值投资的市场条件。换句话说，价值投资起源于国外成熟的市场，它有稳定的分红派现作为保证，如果将其移植到A股市场，是否也有相关的生存条件呢？价值投资操作的宗旨以股票分红和资产增值为目的，这也就是说需要市场重视“投资回报”的环境。因为价值投资靠的往往不是利差，而是分红派现率，类似定期存款般获得长期稳定的收益，这在成熟的股市中较为常见。当市场中类似的环境存在，那么资金就会采用“价值投资”的方式去进行相关的操作，这种操作在获得利润之后，就会有更多的资金效仿，这样一来市场中就能够有“价值投资”派形成稳定的力量。
我们可以思考一下，为何在2008年的世界金融危机中A股市场跌了73%，而美股市场却只跌了39%?2010年，A股市场下跌超过了10%，而同期美股市场则是全年保持了震荡上行的走势，创出了两年多来的新高，收复了金融危机前的失地并刷新了高点。我们不要忘记美股才是金融危机的发源地，但它反而在走势上强于我们，其中很大的一点原因就是，其市场中的投资风格是偏向于稳健的，投资者持股时间普遍较长，因此市场投机性走势较小。而A股市场由于重融资轻投资的特点，导致市场持股风格偏向于激进型的短线，这样势必会出现暴涨暴跌的走势，尤其是A股市场的分红派现率很低，资金尝试“价值投资”的结果往往是苦涩、无助的，因此进行此类操作的资金就会越来越少。市场越是没有这样的风气，就越是逼着资金只能去以投机的方式获得利差，那么当股市出现下跌的时候，资金会如何应对？答案是只有出逃，跑得慢了就会被套。而且你不出逃，别的资金也在出逃，市场还是会下跌。所以在你可承受范围内还是跟着出逃为妙，否则就是深套的命运。A股市场一旦下跌就很难停止，根源就在于市场没有长期投资的条件，资金只能提供一种波段操作。
A股市场其实并不缺乏好的公司，中国工商银行（以下简称工行）、中石油等均是亚洲乃至世界上最赚钱的公司，但反思一下，这又能给A股市场的股民带来什么呢？中石油在A股市场的发行价高达16.7元，其冋报率却只有0.898%，比一年期银行存款利息2.25%还低得多。若你是靠分红来收回本金，需要m年；若你是被套在山顶、半山腰，那么你只有愚公移山了，这又需要数百年。但它真的是没有分红能力吗？并非如此，大家可以看一下，在2006~2009年这4年间，中石油、中石化、中国移动、中国联通这四大天王在海外股市的分红数额，总计高达1000亿美元（注意这个数额是2008年和2009年沪深两市所有A股分红数额的总和）。其中中石油更是按照2000年海外上市时的承诺，坚持每年两次分红，至今累计分红超过3_亿美元，而其海外募集资金仅为210亿美元。这也就是说，海外投资者仅靠分红就可以完成增值。反思一下我们的A股市场，拿着大把的利润却不分红的“铁公鸡”不在少数，少分红多送配的公司更遍地皆是，新股双高发行，超募高达四五倍的也有很多，而这些公司给投资者的分红冋报，却少之又少。
因此在A股市场没有将分红回报作为 主要判定标准，而是将_钱、融资作为主要指标时，这样一个市场又何来长期价值投资可言呢？包括大股东的增持，很多就是为了保发行价、增发价，目的也只是为了以后更好地融资、增发。很多公司利润很多，却只象征性地分红，其目的也只是为了满足融资、增发的条件，更好地“圈钱”而已。如果 的利益方向和其股东、持股者的利益方向不一致，那么股民又怎么能通过价值投资的方式去获得利润呢？
虽然近几年来A股分红数量有明显提升，但不要忘记了市场扩容量和大小非解禁量也是空前的，两者相对比的话，市场被圈走的钱有增无减。市场的抽资除了必要的佣金、税费之外，融资、增发、新股，包括可看做变相上市的大小非是主要的方面。不断地抽资却很少通过分红派现等方式注资，这就导致“价值投资”在A股市场成了伪命题。
A股市场的泡沫怪圈
平时我们看股票的时候总是注重其市盈率和股价以及未来的成长性，似乎这样就是进行价值投资，但实际上我们是进入了市场的泡沫怪圈。以A股市场的黄金股为例，按道理说黄金股的内在价值就是其黄金开采M乘以黄金价格得出的数值，这个数值应该体现在其总市值上，如果总市值低于内在价值，我们就可进行价值投资去获利。比如，一家黄金类 的储量为300吨黄金矿，毛利率（自产金及冶炼金的加权平均毛利率）为10%，最终开采出相当于30吨黄金的价值。目前一吨黄金的市场价格大概是3亿元人民币，因此按照公司储藏的黄金价值来看，公司的内在价值亦不过90亿元。但我们看到如今A股市场的 几乎是此内在价值的一二十倍，简直是巨大的泡沫。
为什么会这样？原因就是市场将未来成长性加人了其中，要么是找到了新的矿产、金价上涨，要么是大股东注资。但我们要思考一下，就算这些因素都存在，要过多少年金价才能再涨10倍？或者说要过多少年黄金的储量能扩大10倍？即便如此，那也只是符合如今A股市场的价格而已。所以说市场人为地加入过多的泡沫，会导致A股市场很难再进行所谓的价值投资。
我们可以再来看看目前创业板发行新股的定价区间。为什么那些个股总能以常人思维想不到的价格上市，甚至连榨菜都能够卖出黄金的价格？实际上就是因为A股市场总是人为地给这些公司披上美丽的外衣。比如明明是农业 ，但一宣传就变成了高科技生物概念。一旦加上新兴产业或科技概念，这样的1PO定价往往就可以超过100倍市盈率。这些公司依靠所谓的高成长性，在定价过程中注入了赢利增长的想象力。股价一步到位，二级市场不要说价值投资，只要买就等于被套。
当定价和成长性泡沫不起作用而 还想继续抽资时怎么办？此时 就会使用定向增发这个武器。最近5年间，几乎每年都会有将近400家 公布定向增发的预案。为何众多公司都选择定向增发的方式呢?笔者认为，一方面定向增发有利于机构投资者和个人大户参与，因为定价往往较市场现价有20%〜30%的折扣，对机构投资者和个人大户而言存在着套利空间。另一方面， 在本身缺乏投资价值的前提下，为了获取更多的资金支持，也可以采用定向增发的方式来推升公司业绩并增加公司的市值规模。这样， 通过增发会得到新增资金，新增资金会带来新的投资项目，从而带来新增收益或预期，新增收益或预期会刺激股价上涨，股价上涨会带来进一步的融资机会（继续采用定向增发是常用手段），新的资金又会新建或收购E利项目，从而在推动企业进一步扩大规模的同时，带来更大的嬴利增长或上涨预期。尤其是 一旦有机会在股价高位采用公开增发或定向增发的方式融资，那么公司的净资产规模还将继续放大，而这样放大的效应又将刺激更多的投资者参与到循环中来，在不断推高市场预期、吸引资金加盟的同时，亦将带来最终放大到极致的泡沫。这样的过程实际上根本不存在任何的价值投资机会，始终都是 在圈钱。
三招抓住价值投资的钱规则
那么究竟什么才是A股市场的价值投资，或者说A股市场到底有何投资价值？笔者认为，对普通股民来说就是三点：其一，要明确价值投资的前提，即均值回归。所有价值型投资者都坚定不移地认为不管是正偏离还是负偏离，所有偏离正常状况的都不能长期维持。只要公司未发生根本性变化，长期来看就该相信该公司有能力且有很大概率恢复其历史平均水平。实际上对价值型投资者来说，当无根本性变化时，其价值中轴就是稳定的，其走势就是围绕中轴的往复震荡。
这就引出了第二个要点，即什么是根本性变化。根本性变化就是改变公司价值的根本因素，比如通过资源整合和资产注人，使得公司经营状况发生重大变革；并购、重组使得主业发生变更；类似公司管理高层或股权结构发生变化等。简言之，笔者认为在资源、主业、管理这三个主要的方面，一旦发生改变，那么价值中轴就会上移或者下移，从而引发整个价值投资操作上的改变。其他类似自然因素、偶发因素等，只会影响到该公司当年的业绩和走势，但不会对价值中轴产生影响。这两点间的区别，需要投资者多加注意。
其三，价值投资的操作。一旦中轴稳定，价值投资的操作就非常简单了，即在个股偏离中轴区间较远时进行相关的买入和卖出。当然这就引出两个新的概念：何为偏离较远以及回归中轴时间的长短。这是非常现实的问题以个股为例，很多个股估值在2600-2700点一线就很便宜，如果股指继续下行到了2300~2400点，就更便宜了，当初的便宜反而成了半山腰。再有就是当下买入了，结果需要等很长时间才能回到中轴，这样也会大大降低操作效率，投资者该如何解决？
总体来看，对于价值投资，首先我们要看到前面提到的市场泡沫。价值投资是在实质价值偏离内在价值的时候进行购入，并且利用股价恢复价值中轴的特点来获利，因此其默认的就是中轴稳定，而不是很多股民过多掺杂进来的谓的成长性和概念。那些并不是价值投资的部分，而是 圈钱的借口。其次，对于行业要有深入的研究，这需要做大量的基础功课。研究能力较差的股民初期实际上并不太适合进行价值投资，而应该从研究机构的行业报告入手。但老股民就可对单一行业进行长期研究和跟踪，把握其波动值的变化以获得更好的价值投资区间，从而真正实现中长期赢利。最后我们要看到，价值投资操作看似简单，实际上由于诸多概念模糊，包括巴菲特本人进行操作时也存在“调试”的成分，因此价值投资注定需要经过长时间磨合、反复修正，才能够真正享受到“复利”效应。
不过股民也不要灰心，因为A股市场的确存在一个板块，不仅常年可进行长期的价值投资，并且还是每一位普通股民都可以把握的机会。这个群体板块就是笔者一直推崇普通股民操作的封闭式基金板块。
原因很简单，封闭式基金有三大法宝是股民最该牢牢把握住的：其一，稳定的分红能力。这是封闭式基金成立时明文公告的，每年只要有可分配利润就要进行不少于一次的强制分红，而且由于封闭式基金业绩都不错，所以分红往往非常丰厚。以基金通乾为例，2006年三季报时每10份基金单位派现1.4元，2006年年报时每10份基金单位派现1.6元，2007年半年报时每10份基金单位派现3元，2007年年报时每10份基金单位派现10元，2008年年报时每10份基金单位派现1元，2009年年报时每10份基金单位派现3.3元，2010年年报时每10份基金单位派现2.3元，在不到5年的时间里该基金分红累积达到了每10份基金单位派现23.6元（未计算复利效应），而在2006年时基金通乾的每份价格还不到0.5元。换句话说，5年来就算其股价跌为0，仅靠分红就可实现4倍以上的收益，而且这并未计算复利效应，即分红后再行投人所产生的新收益。
其二，封闭式基金不套人，年复合利率高。从2010年年报来看，26只传统封闭式基金平均净值增长率近8%，而同期开放式股票基金和混合基金平均回报率分别为3%和4.7%。如果从二级市场来看，基金丰和、基金通乾和基金景福分别以53%、47%和46%的投资回报率荣登三甲，其余多只基金增长率也超过30%。而如果从总的收益率来看，基金兴华13年来总回报高达12倍，年复合增长率约为24%，位居第一。其后是基金科瑞和基金丰和，年复合增长率分别为22.5%和22%，此外还有10只封闭式基金年复合增长率超过20%，其余都在10%之上，最差的基金鸿阳也有12%的年复合增长率。这说明封闭式基金板块本身具有良好的群体特性，即便股民不会选股，只要选择了封闭式基金板块，即便是其中涨幅最小封闭式基金，也能获得不错的收益。同时封闭式基金板块也是沪深两市第一个收复2007年6124点高点的板块，时间是在2010年的9〜10月间。换句话说，即便股民是在历史最高点位买入封闭式基金被套，那么不计算分红收益，仅仅靠股价收复也能获得不错的利润。笔者分别选取了上述提到的分红、收益冠军，以及年复合收益最差的基金走势图（如图4-1、图4-2和图4-3所示），若综合分红和股价增长两方面的收益，即便不考虑复利效益，那么5年来实现5~10倍的正收益也是相当简单的事情。所以说如果股民真的喜欢价值投资，那么封闭式基金是股民的首选。
图1基金通乾周K线复权图（2005.12〜2011.3）
图2基金兴华周K线复权图(2005.12~2011.3)
图3基金鸿阳周K线复权图
